编者按：本文来自微信大众号“财经涂鸦”（ID:caijingtuya），36氪经授权发布。
作者：罗宾
修改：tuya
“美国做空组织J Capital称查询了90名受访者，造访了61家（共70家）数据中心，得出了这些定论。”
据《财经涂鸦》音讯，美国闻名做空组织J Capital Research（简称JCAP）近来发布陈述做空当红的国内IDC服务商万国数据（GDS.O），称其运用财政办法造假虚增至少25%的收入。
2018年，万国数据遭Blue Orca沽空。Blue Orca指出万国数据运营数据造假，财物收买价格虚高、融资现金去向不明等问题。JCAP在最新做空陈述中必定了Blue Orca的定论，也经过调研进一步提出万国数据历年买卖、财报中的严峻疑点。
JCAP着重，万国数据负债、本钱开支都在空转，并未投入到实践事务中。
“尽管公司发表其营收规划在扩展，但它的负债规划更是比咱们幻想的要巨大得多。”万国数据还大幅提早承认“未来收入”，当然这部分收入是永久都不或许取得的。基于此，公司还虚增了EBITDA，使杠杆率看起来不高。
在查询了90名受访者，造访了61家（共70家）运营中和建造中的数据中心后，JCAP称他们判别万国数据用多种办法发明了“旁氏”，在商场为危险不断从头定价后，万国数据对负债问题的隐秘在2020年就或许暴雷。
陈述结束，JCAP提出投资者要琢磨的三个问题：
1、万国数据为何要为不同数据中心建立不同子公司？为啥不一致以母公司名义借债以获取较低资金本钱？
2、“威腾”系公司到底是谁的？万国数据要收买多个“威腾”？
3、除掉应收账款后，万国数据的财物负债表还够好吗？
25%“收入”从何而来
陈述首要指出了万国数据何故大规划举债：称机柜数量多，所需本钱开支大。
万国数据借新债还宿债，并将借债发生的其他收益承认进收入里，取得收入增速。之所以万国数据有这么高的筹资额，是由于它称其本钱本钱是同行的两倍。公司未发表其运营中的服务器数量及其他职业数据，咱们从国信证券的陈述中看到，到2018年末，公司机柜运营数量同业最多，超越64000万台。
来历：JCAP
可是，JCAP称万国数据并没有把宣称的本钱开支用于机房的新增及保护，而是将一部分本钱开支操作为“收入”。
万国数据运用了中美会计原则科目的差异，这让公司能够将其负债层层转化为报表收入。咱们看了公司15个VIE的我国（会计原则）报表后（协议操控公司97%收入），测算公司的收入虚增了25%。VIE财报里显现，PPE（固定财物）和建造（本文均指机房建造）开支水平相去甚远，公司建造数据中心开支巨大，但并没有新购设备的记载，钱去哪了？保存核算，咱们发现2017年建造开支与2018年承认的固定财物值相差6.699亿元，适当于2018年总营收的24%。
JCAP以为，虚增建造开支适当简单，卖方/供货商可改动发票数额，该数额超出实践开支的部分可随便发生收入。一起，数据中心的保护、翻修费用还被承以为“长时间预付款”，用JCAP的说法，“这可是一个我国财政报表里才有的科目”。
来历：JCAP
JCAP总结出的收入扩展办法如上图，简言之，即相关方建立新公司A，万国数据买下A公司，新增大额固定财物；万国数据举债扩展其新购入A公司的规划。
可是A公司规划怎么扩展？经过向建造公司付超量（远高于实践所需）合同费用，并收买建造公司的装饰服务。装饰服务费被母公司承以为了“长时间预付款”，当然这笔预付款是用母公司负债款来付出的。以此仿制。
细节：收买造假
发票数额造假证伪难度或许很大。不过JCAP也追寻了公司到上一年的几个收买买卖，万国数据在固定财物新增较多的情况下仍急进举债，负债去向与公司发表的也不一致。
“2016年起的7次数据中心买卖（收买8个）中，至少有6次买卖对手是同一拨人。”这些人中有三人Wu Wenzhi、Liu Wanzhao、Wu Ruizhi（JCAP估测为WuWenzhi的兄弟）是好几家“威腾”系列公司的创始人/股东，“与咱们触摸过的前威腾职工或万国数据职工都没听说过这三人。咱们置疑这三人仅仅替身，真实的股东并不肯揭露身份。”
以GZ1的做法为例，万国数据2016年5月收买广州威腾网络技术有限公司，2016年上半年广州的数据中心GZ1按理说不应该如布告中一样发生任何收入，由于那时威腾网络还没有数据中心运营执照。
JCAP以为，实践看起来，威腾网络便是为万国数据而设：收买前几个月万国数据借给威腾4200万元，随后万国数据布告中称晋级装饰数据中心运用3997万元。问题是，收买前数据中心还没有投入运营？
为建数据中心GZ1，万国数据还收买新三板公司宁冠鸿（833020.SZ）。公司称宁冠鸿还用合同收入的部分资金付出租借GZ1部分机组的服务费，发生相关买卖。以下是宁冠鸿发表的买卖细节：
NGH为宁冠鸿（来历：JCAP）
两公司的交游买卖过程显现，万国数据在2017年的PPE从8060万元下降到了4700万元，之间差额3360万元正好与公司发表的2016年的GZ1发生的运营收入（3400万元）惊人地相符。
别的，JCAP以为万国数据多交给宁冠鸿3300万的服务费用（经过发票），成功将合同额扩展75%，宁冠鸿将3300万元返还给万国数据，不过万国数据此笔操作仍使收入扩展75%。
宁冠鸿财报：显现与万国数据相关买卖（来历：JCAP）
据JCAP的查询，公司的GZ2、GZ3、SZ5、BJ9、GZ6、SH11、BJ10、BJ11、BJ12都有类似问题，造假办法迥然不同，以夸张的本钱开支和标的估值为主，这几个问题咱们不再赘述。
13亿元躲藏债款
这要从我国与美国GAAP会计原则的差异说起。JCAP查阅万国数据15个VIE公司后，估算出其未发表债款达13亿元。详细发现在下表现已核算清楚：
受限现金核算在内，两种会计原则下其VIE公司的货币资金科目项差额1.17亿元，短期告贷在GAAP承认下少了4.37亿元；应付账款比实践少发表4.33亿元；长时间告贷实则少发表了13亿元。
2018年VIE公司部分科目中美原则下差值（来历：JCAP）
一边“有钱”一边举债
JCAP指出，这似乎是许多涉嫌成绩造假所发明出的未解对立，也是东南融通、我国高速频道运用过的办法，两公司已被坐实造假而退市。2019年前9个月，万国数据财报的现金余额为39.6亿元，可是公司不吝以均匀7%、最高9.7%的利率从国内影子银行贷款。
“2018年Q2公司管理层在回应Blue Orca做空指控时称，公司大部分资金受外汇管制原因存放在海外而暂时不能用于在国内的本钱开支投入，咱们咱们都以为不实。之后公司本钱开支巨大但并未运用海外资金，仅仅在国内借债。这或许是由于这笔资金需用于归还未发表债款。”
JCAP称，比照下图成都和上海两个数据中心的实践花费和对应子公司发表的用于建造数据中心的告贷额，合计13.4亿元的告贷去向不知道。
来历：JCAP
JCAP指出，运用高额负债编造收入，其结果是巨额利息压力，公司还需求借债来归还巨额负债发生的巨额利息。
2015年至今公司烧钱（筹资现金流）现已达137亿元，是由于从2006年开端，万国数据获利才能就落后于同业。其本钱开支是对手的两倍。
“公司在2019年年度成绩会上再次提出了NOI（Adjusted Net Operating Income）目标：假如不核算财政费用、出售行政费用、研制费用和折旧摊销，公司已完成盈余。咱们咱们都以为较为荒唐，这是考虑公司运营的必要目标。”
来历：JCAP
“提早”承认收入
JCAP进行了许多造访得知，万国数据关于合同客户有两种宽限期（graceperiods），均包含在合同内。第一种是预备期，万国数据为客户预备出将来要运用的机组，需求2-6周，不会向客户收费。第二种宽限期是大型企业客户实践运用的机组数量少于合同中预订的数量，只需机组占地空间到达约好份额，客户能够依照实践数量来付费。公司前管理人员泄漏，占地约好份额一年中最低可至30%。
万国数据的收入依照合同金额承认，依据JCAP多重调研，这在某种程度上预示着收入有水分。再加上腾讯、阿里等客户议价权高，前三个月可免费运用，中心有6个月能够依照约好份额的70%下降运用规范，水分更多。
“2018年5.41亿元的应收账款中，约71%是没有发票的（后期无法确保结算）。这71%应收账款占2018年收入的14%，为28亿元。其他的1.56亿元应收账款适当于年收入中的三周收入。或许万国数据会解说，发票会拖延一个月或一季度开，这也是苍白无力的。世纪互联（VNET.O）、EQUINIX（EQIX.O）等公司未有未开单应收账款。”
来历：JCAP
2018年被做空后，万国数据股价时间短跌落，但很快又蓄势上涨。投资者认可IDC商场的巨大潜力，倾向于信任服务商的故事。不过它被沽空者认准后，股价冲高后再受做空要挟，也是天然。
