编者按：本文来自微信大众号“起朱楼宴来宾”（ID：the_great_time），作者大卫翁，36氪经授权发布。
2017年2月24日，顺丰的上市敲钟典礼在深圳证券交易所举办。
当日，顺丰控股以涨停价55.21元收盘，市值高达2310亿元，一举夺得彼时深圳市值榜的状元。
很少在大众场合出面的王卫身着印有顺丰LOGO的黑色外套，头发向后梳理得一丝不乱，出现在一片亮光灯下。
在世人纷繁送上恭喜之时，他却说了一句“泼冷水”的话：
“顺丰上市不是上岸。”
一语成谶。
随后的两年里，顺丰堕入了苦战。前有快递商场老对手四通一达们的奋力一击，后有同城范畴新追兵美团、京东乃至闪送等的异军突起。
多方激战之中，顺丰股价跌跌不休。到本年9月，市值现已缩水了三成。不光早已将市值冠军的方位拱手让给了五粮液，自己更跌到了十名开外。
不过，只跌三成，在曩昔两年上市的闻名公司里已属不易。
2018年9月12日，蔚来轿车在纳斯达克以“小特斯拉”之名号闪亮上台。
有广受车主敬爱的量产车，有打造全产业链的宏伟蓝图，作为造车新势力中仅有上市的代表，蔚来的市值在上市第二天就打破130亿美元，在我国的车企中一举跃入前五。
可是一年后，这家新锐车企却只能忙着在和媒体争论自己究竟是亏了四百亿仍是两百亿，已无暇顾及缩水超越多半的市值。
就算是具有最纯粹新经济血缘的互联网独角兽，状况也并没有更好。
映客从前是2018年少有的，IPO市值较之前预期更高的企业。上市首日市值就打破了100亿港币，这乃至比它之前企图在A股重组上市时的估值还要高。
上市那天，映客CEO奉佑生十分高兴，他说自己没有面临来自出资人的压力，由于IPO让他们都赚到钱了。
可是现如今，映客的股价现已暴降九成，离“仙股”只需一步之遥。
前期的出资人应该仍是没有去找奉佑生，由于他们现已有序撤离，留下二级商场的出资者单独杂乱。
就在很多新经济独角兽还在衔枚疾进，企图赶上本钱商场末班车的当口，看起来现已功德圆满的“长辈”们却在用事必躬亲奔驰它们——
上市非上岸，也有或许是一只看起来诱人的“毒苹果”。
01
昨夜中概股尸横遍野。
原因是“股市首席操作官”特朗普声称要把我国企业统统从美国股市摘牌。且不说这是否合法，更要害的是，美国本钱商场之所以昌盛，便是由于广纳百川、容纳四海，假如开了这个先河，无疑会对世界出资者的决心遭受毁灭性的冲击。
不过中概股们先跌为敬也很能够了解，究竟不确定性是出资最大的敌人。
可是事实上，尤其是这两年上市的中概股们，跌落早已不是一天两天的工作，而上市后遭受滑铁卢的，又何止顺丰、蔚来和映客。
信而富CEO在敲钟后由于不满意IPO估值而泪撒纽交所的画面犹在眼前，可谁会想到现在这家公司现已跌到要被美国证监会强制退市。
顶着“母婴电商榜首股”光环在港股上市的宝宝树也从前一度市值打破百亿，可现如今却要裁人30%，股价跌掉多半。
和他们称得上难兄难弟的，还有16家美国上市的P2P渠道，以及趣头条、流利说等一干互联网范畴从前的爆款。
假如以2017年9月众安在线在港股上市作为这一轮新经济公司上市潮的起点，迄今现已有超越四十家耳熟能详的独角兽企业成功登陆了香港和美国的本钱商场。
这其间既有小米、美团之类的大块头，也有腾讯音乐、安全好医生这样的巨子嫡派，还有拼多多、瑞幸等“极速养成”的新锐玩家。
他们涣散在互金、电商、直播、文娱等许多范畴，几乎包括了曩昔这些年我国VC/PE们能找到的一切“新经济风口”。
他们是各个赛道的独角兽，是精挑细选出来的“万人迷”，是一份份PR稿里我国经济未来的期望地点。
可当这些一级商场的“心头好”终究见到二级商场的“公婆”时，却几乎全都不得不自降身价，屈尊上台。
即使不考虑昨夜的血洗，这些公司上市后的破发率也高得惊人——何况这仍是在美股迭立异高，港股不动如山的布景下完结的。
02
那么，问题究竟出在了哪里？
不要说是商场环境不可导致龙蛇混杂，由于实在的巨子腾讯阿里都能坚持市值的根本安稳，而且也有美团这样屡创上市新高的“异类”小巨子。
也不要说是海外出资者不买单。由于咱们心里都清楚，这些公司即使是在海外上市，针对的出资者集体也都是咱我国自己人。
已然A股的中心财物被炒得风生水起，乃至科技股鄙人半年都敞开了一轮汹涌澎湃的大行情，那为什么同一批出资者在面临这些更耳熟能详的新经济公司时，却挑选了畏缩？
其实最中心的，是两点。
首要，一二级商场出资者对公司的估值模型有着大相径庭。
一级商场融资垂青的是用户数，是流量，是AUM。只需这些数据能高速增加，能潜力无限，融资方并不介意公司当下赚不赚钱，赚多少钱。
VC、PE企业乃至会阻挠被投公司过早的完结盈余，由于盈余就意味着天花板，意味着故事有了鸿沟。
让他们振奋的，不是被投企业的分红，而是伐鼓传花的增加故事。
在他们的心目中，依据互联网经济不移至理的铁律，规划效应迟早会让这些新经济公司赚到钱，而到时候赚到的，就会是大钱。
所以除了彼时躺着也能赚钱的互联网金融企业之外，当这波新经济公司上市时80%都处于亏本状况。
而且他们都在招股阐明书中异口同声的说，自己或许还要亏本好久。
可是上了市之后，这些独角兽们就会发现“故事里都是哄人的”，二级商场出资者对用亏本换增加这件事并不伤风。
就像从象牙塔走出来的学校精英，他们自己口中的期望，教授眼中的潜力，在社会上竟无半点用途。
信而富CEO在庆功晚宴上咬着牙说出来的三个字很要害——“要赚钱”，二级商场出资者便是如此的“利欲熏心”和“短视”，他们不在乎故事，只在乎实打实的运营现金流。
不，确切的说，他们也看故事，但有必要是关于未来怎么能够扭亏为盈的故事，而不是一个为期望窒息的故事。
所以亏本上市的生物医药企业很少会遭受闷头一棍。
由于二级商场出资者很清楚，立异药研制的不确定性巨大，前期投入巨大。但另一方面，立异药能否成功，途径是明晰的，成功后赚到的钱也是明晰的。
有了这样的“故事”，二级商场出资者就能够很清楚的结合概率为其估值。
而这恰恰是这一波新经济企业的软肋。
他们有的碰到了方针骤变——例如互金和教育职业，有的遇到了职业大周期——小米和阅文都是此类，有的爽性是商业模式自身就走不通——蔚来便是其间的典型。
他们的开展规划上写满了不确定性，因而出资者无法用内含价值法为其估值；他们的财物负债表上大多只需人力和品牌等软性财物，因而财物价值法也不再适用；而他们要么没有超卓的同行能够类比，要么同行过分超卓以至于龙头效应让他们毫无可比性，这让相对估值法也不再有用。
当二级商场的组织出资者惯用的一切估值办法都无法衡量一家上市公司的价值时，你能盼望他们为此支付多少真金白银呢？
03
假如说上面讲的是这些新经济公司缺了一点“实力”的话，那么他们的确也少了一点“命运”：
这两年复杂多变的经济形势和日趋严重的世界关系，让出资者们要么挑选抱团现金流充分的龙头公司，要么宁可拥抱方针大力扶持的硬科技企业。
而假如将这帮赶着上市的新经济公司细心翻看一遍，你会发现其间实在有硬科技含量的，能让我国在全球科技树上更进一步的公司，却是百里挑一。
他们大多背靠移动互联网拉平一二三四五线城市消费的年代大潮，打造了商业模式上的各种立异，再利用继续处于“财物荒”的股权出资资金快速做大，便批量造就了一批各条赛道上的独角兽。
他们现已是强者，由于在他们背面有更多死掉的“同胞”。IT桔子发布的《逝世公司公墓——新经济逝世公司数据库》显现，曩昔三年阵亡的新经济公司多达4000家，其间不乏估值现已打破百亿的选手，或是各条赛道上从前的TOP 3。
但这还不行。二级商场的出资者已不像乐视暴风年代那么宽恕和热血，假如不能给出一张美丽的利润表和现金流表，那至少得能画出一张在政经湍流中取得方针保护的蓝图吧。
假如这两者都没有，那就只能等下一波牛市了。
04
不过这一波新经济上市公司里的大部分能不能比及下一波牛市，是需求打个问号的。
上市不光不是上岸，反而或许是一个“毒苹果”——看起来光鲜靓丽，咬一口却会加快逝世。
关于持股职工而言，在上市前咱们都憋着一口气。有股权的人何止996，让他007也是能够的，究竟公司生长一分，自己未来能够等待的收成果能多一分。
可是假如上市后非但不能变现，而且料想的财富还在一天天缩水，这样的冲击会有多大，看看现在小米职工的士气便知一二。
关于公司战略而言，上市前没有定时陈述的压力，没有大众股东的监督，事务开展的实在状况只需自己和少量几家出资组织知道，创始人天然能够做到杀伐决断。
可上市后，每一次定时陈述的发布关于CEO和CFO都是苦楚的摧残，马斯克会在季报电话会议中大骂分析师，蔚来爽性想撤销电话会议做一只埋在沙子里的鸵鸟。在如此大的压力之下，公司难免会为了短期财报美观而动作走形。
典型的事例便是趣头条。上市后为了企图削减亏本，趣头条降低了对用户的补助，一起把给作者的奖赏转到了内容协作上。成果却是赔了夫人又折兵，非但未能扭亏为盈，反而形成内容断层，中层动乱，战略夭亡。
映客则犯了另一种过错。
原本是几家直播渠道中仅有盈余的玩家，成果由于发现秀场直播的天花板比游戏直播低得多，为了寻觅新的增加引擎而砸下了大笔的研制投入。
到头来非但没能找到适宜的方向，反而把自己的成绩从盈余搞成了亏本，出资者天然是用脚投票，和虎牙走出了几乎对称的反向走势。
而关于品牌而言，市值缩水天然更不是什么好消息，而是公关部分天天要头疼怎么能够消除的负面舆情。尤其是关于需求用户信赖度的、关乎继续服务的品牌，暴降的股价几乎便是天然的用户遣散仪。
从诺亚财富踩雷后对客户信赖度的影响，到蔚来的市值缩水让多少人由于惧怕得不到售后服务而在店门口止步不前，决心便是黄金，没了决心，公司就或许堕入负面循环傍边无法自拔。
05
那么，在岸边挣扎的新经济上市公司是否就真的都没救了呢？
其实也未必。
上一年深响的一篇《上市破发启示录》，为咱们回忆了一个绝地逢生、凤凰涅槃的故事。
2000年6月29日，网易登陆纳斯达克。
不走运的是，这家我国的门户网站一上市就遭受了纳斯达克泡沫决裂的本钱寒潮，当天破发暴降了20%。
随后市值一路缩水，比及2001年的第二季度由于财政问题遭受停牌时，网易的股价只剩下0.48美元，市值缺乏2000万美元。
丁磊过后回忆说：
“2001年头最火急的期望便是想把网易卖掉，但没人敢买。到了9月，想卖也卖不掉了。”
但假如那时就确定网易现已失利，没有任何出资价值的二级商场出资者，其实错失的是中概股历史上最大的牛股之一。
在之后的16年里，网易的股价翻了两百余倍，也成果了步步高之父段永平的一段出资神话。
网易何故翻身？
回到2001年，那年丁磊30岁。生日那天，他说了两个期望：
“一，我要做我国最好的网络游戏公司；二，我要帮股东赚到钱。”
站在其时，榜首点的确只能说是期望，可第二点却是网易活下来的要害。
那时候网易现已用30万美元收买了广州天夏，而且打造出后来被誉为我国网游代表作的《大话西游》。
但靠游戏赚到钱，那是之后的故事，其时丁磊决断的挥师进入运营商SP范畴，依托开端迸发的短信和彩铃事务完结转亏为盈，才让之后的故事能够变成实际。
所以说，已然商场没有耐性去忍受一家上市公司的比年亏本，那么赶快找到一个能够自我造血的事务现金牛，而不是只把本钱商场作为融资渠道，一向停留在依靠再融资输血的阶段，这才是新经济公司有必要完结的使命。
除此之外，网易刁难的第二件事，是找准赛道后大力投入，让本钱商场看到了一个能够继续的商业模式。
KKR一位出资司理说的话糙理不糙，
“一只老母猪有100斤，一只小象生下来也有100斤，可两者彻底不是一码事。”
一级商场出资者或许会由于公司的事务规划做到了满足大就两眼放光，由于他们需求的伐鼓传花就此有了抓手。
可二级商场出资者却要陪同公司更久，所以他们需求看到的，是事务规划背面的商业模式。
只需商业模式满足老练且可继续，出资者才会给予相应的估值。
在妙手回春之后，丁磊开端着力于完结他的榜首个期望——我国最好的网络游戏公司。
可是，一个爆款“大话西游”不能阐明问题，由于任何一款游戏都会有它的生命周期，能有继续输出爆款的才能才是要害。
为此，丁磊在2014年一口气批了建立50个手游团队的预算，一起启动了70个手游项目的研制，还经过社会招聘纳入了1200名职工，这是曩昔五年网易社招的总和。
重金投入之下，到了2015年，网易运营的手游现已超越80款，其间《梦境西游手游版》成为爆款。在此之后，爆款接二连三，直到2016年末的《阴阳师》到达巅峰。
二级商场出资者总算认可了这个能够继续输出叫好又叫座游戏的网易，所以公司股价从100美元高位起跳，短短两年时刻，又涨了两倍有余。
06
王卫在顺丰上市26个月后，在内部交流渠道“丰声”上宣布了一段上市后的心路历程，他说：
“有职工说我变了，我在自我检讨，也检讨了很一段时刻。 我有了定论，不是我变心了，仅仅我是上市还没有习惯过来，太看短期了，没有坚决我对职工和客户的初心…… 我反而更期望如同曾经相同那么自在，更不喜爱咱们职工对我的观点或对公司情感都变了，公司内部的气氛都变了，更急于求成了……”
这段话讲的朴素而实在。
连顺丰这样建立十数年，早就千亿市值，且是一方霸主的公司都会由于上市而乱了阵脚，就更不用说那些在创业大海中拼命扑腾了几年，认为上市便是上岸的创业者了。
上市远非上岸，而是绝大部分立志做大做强的公司必然会阅历的一道坎。
越早理解这个道理的，就越或许活下来。
